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    人民幣升值,勢如破竹

    1評論 2022-02-25 19:54:25 來源:格隆匯APP 作者:墨羽楓香

      最近一段時間,世界主要經濟體貨幣表現最強的當屬人民幣。

      據外匯數據顯示,截至24日18時,在岸人民幣對美元即期匯率為6.3209,離岸人民幣對美元即期匯率為6.3199,兩者在當天的最高值已分別觸及6.3095和6.3016,均創下自2018年4月份以來的近四年新高。

      人民幣升值,勢如破竹

      除了人民幣對美元強勢外,人民幣相較于全球一攬子貨幣均表現強勢。CFETS人民幣匯率指數(類似美元指數)最新報價103.01,創下5年新高。其實,自從2020年5月底以來,人民幣對美元大幅升值11.8%,CFETS人民幣匯率較同年7月底同樣大幅升值12.7%。

      人民幣升值,勢如破竹

      去年11月之后,市場逐步預期美聯儲在今年會進行貨幣大轉向——加息、縮表等工具也都會陸續推出,美元指數也一路大幅走升。在美元如此強勢,且中國貨幣當局還在邊際寬松貨幣的大背景下,人民幣卻比美元更強更硬。

      以往人們會覺得,美元步入加息周期,人民幣會因面臨資本外流等各種因素逐步貶值。然而,事實卻是另一番模樣。

      如何看待人民幣的大升值?又如何看待接下來人民幣的表現,會升破6嗎?在回答這些問題之前,不妨先講一講最基礎的概念以及匯率定價邏輯。

      01

      匯改簡史

      看人民幣升值與否,最準確的看法是參照CFETS人民幣匯率指數。它上漲即人民幣升值,它下跌即人民幣貶值。這類似美元強勢與否看美元指數,而不是看美元兌人民幣怎么樣。不少時候,兩者可以呈現截然不同的走勢。比如,2018年4-6月,CFETS人民幣匯率大幅走強升值,而人民幣兌美元保持貶值走勢。

      CFETS人民幣匯率怎么理解?人民幣匯率改革又是如何一步步走到今天的?

      1979年至1984年:人民幣經歷了從單一匯率到雙重匯率再到單一匯率的變遷。

      1985年至1993年:人民幣對外幣官方牌價與外匯調劑價格并存,向雙匯率回歸。

      1994年:中國實行以市場供求為基礎的、單一的,有管理的浮動匯率制度。

      2005年:中國建立健全以市場供求為基礎的,參考一籃子貨幣進行調節,單一的,有管理的浮動匯率制。

      

      此后,人民幣匯率最大的一次改革發生在2015年8月11日,俗稱811匯改。人民幣不再只盯住美元,而是一攬子貨幣,包括歐元、日元等20種以上的貨幣(美元權重占比22%,疊加港幣影子貨幣合計26%,歐元權重16%)。此后2天,人民幣大幅貶值近4000點,離岸人民幣對美元匯率從6.2144貶值到6.5939。

      人民幣升值,勢如破竹

      這奠定了人民幣匯率形成機制的基礎:人民幣匯率中間價=上一交易日的收盤價+一籃子貨幣匯率變化。此后,對于中國央行貨幣當局而言,保證人民幣匯率的基本穩定的政策目標,更多的是保證人民幣對于一攬子貨幣匯率的穩定,而不是追求人民幣對于美元雙邊匯率穩定的立場。

      2018年8月24日,央行宣布重啟逆周期因子。人民幣匯率中間價=上一交易日收盤價+貨幣籃子匯率變化+逆周期因子。

      什么是逆周期因子?

      逆周期因子很復雜,只要知道人民幣中間價報價的一個主觀變量。簡單來說,在人民幣單邊貶值預期過于強烈,央行會引入逆周期因子,引導削弱貶值預期,升值反之亦然。本質上講,是央行通過影響中間價報價的方式來影響外匯交易者的預期,核心是引導預期。這樣的好處是央媽不需要真槍實彈消耗外儲來支撐匯率。

      02

      定價基礎

      人民幣升值或貶值,在短期、中期、長期維度是通過什么邏輯來定價的呢?

      短期,人民幣走升走貶類似股市短期波動,由市場情緒與預期差來主導,說白了就是市場交易者交易出來的,沒有太多的邏輯可言。

      中期來看,人民幣匯率主要取決于央行貨幣政策與干預動向。大的方面,包括央行直接了當的寬松、亦或是收緊的貨幣政策。小的方面,主要是央行的干預工具,包括遠期售匯準備金率、離岸市場的央票工具、逆周期調節因子、主要官員發表對于人民幣匯率的講話、央行直接入場進行外匯拋售和購買等等。

      2020年6月-10月,人民幣對美元快速大幅升值,非常重要的邏輯是美聯儲正在超大規模放水,而中國央行開始邊際收緊貨幣政策。

      一放一收,形成了人民幣對美元的單邊大幅升值。這時候,央行動手了。10月12日,央行宣布將遠期售匯業務的外匯風險準備率從20%下調為0,延緩人民幣的快速升值。這種干預工具,央行已經在歷史上使用過多次,但并不改變貨幣的趨勢。

      人民幣升值,勢如破竹

      長期來看,本幣匯率取決于本國的經濟基本面。簡單來說,哪個國家相對于其他國家經濟更牛逼,增長動能更強勁,那么該國貨幣就會傾向于升值。因為更好的經濟增長,通常意味著更高的投資回報、更確定的市場環境以及更穩定的政治局勢,這些都有助于吸引資金的流入。國外大量資金的流入,即形成了對本幣的需求,最終會推升本幣的價格,也即是本幣升值。

      以下是2014-2021年各階段,人民幣對美元的升值與貶值邏輯:

      人民幣升值,勢如破竹

      人民幣升值,勢如破竹

      03

      升值邏輯

      2020年5月底以來,人民幣兌美元大幅升值12%左右。為什么會升值如此之快?

      在我看來,將近2年時間,可以看成是中長期定價區間了,主要受兩國貨幣政策以及經濟基本面相對強弱來決定。

      2020年5月10日,央行發布《一季度貨幣執行報告》明確提及接下來的貨幣政策走向,原話是:處理好內部均衡和外部均衡之間的平衡,維護我國在全球主要經濟體中少數實行正常貨幣政策國家的地位。當時歐美央行均在大規模QE放水,中國央行這番表述暗示不會繼續追隨歐美放水,接下來將要收水了。

      人民幣升值,勢如破竹

      來源:央行貨幣執行報告

      5月,央行不再降低LPR利率;6月,市場預期的降準降息落空;7月政治局會議重新定調貨幣政策,表明是要保持貨幣供應量和社會融資合理增長;9月,央行官員馬駿暗示宏觀政策將在2021年一季度開始回歸;10月,央行在9月貨幣新聞發布會上表示,向好的經濟為未來更好的保持合理的宏觀杠桿率水平創造了條件。

      簡單來講,從2020年5月,中國央行開始逐步收緊銀根,而美聯儲還在繼續大規模放水。一直到今天,仍然還在保持購債放水狀態。截止最新數據,美聯儲資產負債表為8.91萬億美元,較疫情之前凈增加5萬億美元左右。

      人民幣升值,勢如破竹

      在2021年三季度貨幣執行報告,央行明確提出要實施“以我為主”的貨幣政策。潛臺詞是,接下來中美貨幣政策會大幅分化,美聯儲貨幣拐點向上(必然收水),而中國可以根據實體經濟的情況而降準或降息。

      人民幣升值,勢如破竹

      來源:央行貨幣執行報告

      12月6日,央行悍然降準。緊接著12月20日,LPR1年期降息5個基點。今年1月17日,央行盤中緊急調低MLF與OMO利率10個基點,接著LPR相應下調利率。更多寬松政策在路上……

      而美聯儲早開始宣稱要收緊貨幣,但仍然沒有實質行動。今年3月,市場早已預期美聯儲要加息,但在沒有落錘之前,仍有一定概率因為維穩金融市場而延遲行動。

      中美貨幣層面的大相徑庭,是讓人民幣比美元更為強勢的主線邏輯之一。當然,長達將近2年的大幅升值(去年5月31日/12月9日,央行兩度提高外匯準備金率,延緩快速升值),最根本的還是中美經濟的相對強弱變化。

      2021年,美國經濟增長5.7%,創下40年增速最高記錄。數據看似很高,但注水較為嚴重。

      第一,這是建立在2020年負增長(-3.3%)的基礎以上的,其實2年平均增長僅1%,而疫情前10年實際平均增長為2.4%;第二,在不扣除通脹因素下,美國兩年GDP名義累計增長1.61萬億美元,但這是建立在7萬億美元債務(國債總額從23萬億增長至30萬億)以及大規模印鈔基礎上來實現的。

      中國方面,2020年經濟增長2.3%,成為全球主要經濟體中唯一實現正增長的國家。2021年,GDP同比增長8.1%,兩年平均增長5.1%,增量3萬億美元,分別比美國高出4.1%、0.91萬億美元。從貨幣數據看,中國過去2年M2一共增長17.8%,而美國增長44%。

      不管從什么維度分析看,過去2年,中國相較于美國的經濟表現要更強一些。并且接下來,中國貨幣政策依然可以“獨立自主”,還有較大貨幣放水空間,而美國卻要因通脹失控不得不收緊貨幣。短期大規模放水刺激經濟,成績看起來不錯,但接下來把水抽走,將令經濟“冷卻”難堪。2019年開始,美國經濟持續下行,開始隱約出現衰退跡象,只不過新冠疫情打斷,等美聯儲貨幣政策正;貧w之后,經濟仍然處于衰退周期之中。

      從疫情控制水平,從通脹表現,從貨幣政策工具等維度看,接下來的中美經濟的相對強弱一目了然。這也決定了接下來人民幣對美元還會繼續升值。

      對于歐元、日元、英鎊等主流貨幣,人民幣同樣會更為強勢,因為背后的經濟基本面表現大相徑庭。

      04

      尾聲

      每次美元加息周期,人們都擔心資本會外流,人民幣對美元會貶值。拿上一輪加息周期來說,2014年美聯儲一直喊加息,市場也有很強的加息預期。2015年,美聯儲開啟了次貸危機后的第一次加息。那時,中國經濟承壓明顯,央行不斷放水刺激經濟。多重因素之下,人民幣確實出現了大幅貶值,資本外流力度也很大,不足2年時間外匯儲備下降了近1萬億美元。

      但時過境遷,中美經濟表現迥異。這一次,美元要開啟加息周期了,美元回流程度相較于過往的加息周期會弱很多。老套路,制造地緣政治風險——俄烏局勢,逼迫全球避險資金回流美國。但號召力大不如此前,國內資本不但沒有外流出去,相反一部分海外資金卻來到中國避險,沒有出現2014年的翻版。這背后是經濟基本面起主導作用,更是實力移位的體現。

      作為投資者去海外淘金投資,要考慮一個現實問題,錢去了香港亦或是美國投資,回來的時候要承擔匯率貶值的風險,因為人民幣升值趨勢不可阻擋。2020年5月至今,港幣對人民幣,從0.9253貶值到當前的0.8079,貶值幅度高達12.7%。

      人民幣升值,勢如破竹

      未來投資,看清趨勢,大方向是人民幣資產。查里芒格前段時間不也剛說過:在中國投的每一塊錢都更有優勢,他們所投資的公司相對于競爭對手更強,價格卻更低。我想,這并不是芒格違心隨口一說的。

    (責任編輯:郭亮)

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